ラスカルの備忘録

ー 経済概観、読書記録等 ー

内藤伸浩「資産流動化型証券化とノンリコース・ファイナンス」(ARES)

1 資産流動化型証券化の実際

  • 資産流動型証券化は、超大型物件の売却・バルクセール等の「資産処分型」のほか、「オフバランス型」と「資金調達型」に区分され、後者はさらに「借換型」と「取得資金調達型」に区分される。
  • 「借換型」は、オリジネーターがSPCのエクイティを保有し、当該資産の支配可能性を担保しつつ負債比率の削減*1ROAの向上を目的に実施される。この場合、「リスク経済価値アプローチ」に基づき売却とみなすことができるかは論点となる。
  • 「取得資金調達型」では、「実質的買主」がSPVのエクイティーを保有し、取得資金の一部をノンリコース・ファイナンスにより調達。

2 ノンリコース・ファイナンスの効用

  • ノンリコース・ファイナンスの本質的な効用は、①レバレッジ効果を利用したリスク・リターンとリスク・エクスポージャーの操作、②エージェンシー・コスト*2が高い企業の資金調達手段、③オーナーによる個人保証の回避。
  • ノンリコース・ファイナンスの副作用として、信用リスクが増大。間接保有は直接保有と比べて「デフォルト・リスク」は全く同じでも、SPCのエクイティーというリスクが濃縮された資産を取得するため「回収リスク」が大きくなってしまう場合がある。

3 資産の証券化

  • 資産流動化型証券化は、〈可能な限り対象資産に係るリスク・リターンだけを抽出して投資家に分配する仕組みを整えること〉にその本質がある。資産の証券化は、事業体の証券化(株式・社債等)や事業の証券化(トラッキングレコード等)と対照することでその本質が見える。
  • ここでいう「仕組み」とは、①資産信用分離(倒産隔離)、②運用方法の明確化・固定化、③リスク・リターンの操作(優先劣後構造や外部保証によりリスク・リターンを投資家ニーズに合わせること)を実現する枠組みを作ることや、サービサー(バックアップ・サービサー)を設置すること。

*1:オリジネーターの負債がSPCのノンリコース・ローンに置き換わる。

*2:例えば、経営者が将来無謀な新規事業に挑戦したり、会社資産を浪費したりするリスクに対するプレミアム。